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Term sheet o carta de intenciones del inversor: negociando condiciones y reglas de juego con inversores

Cuando hace algunos meses analizamos los tiempos de una ronda de financiación de una startup, había un paso clave que era el de la negociación y firma del term sheet o carta de intenciones y es en este paso del proceso donde quiero poner el foco en esta ocasión.

¿Qué es un term sheet o carta de intenciones del inversor? ¿Para qué sirve? ¿Por qué es un paso crítico o momento clave en el proceso de la ronda de financiación en una startup? Son algunas de las preguntas que espero abordar en este artículo y que, de verdad, espero que puedan servir de ayuda a emprendedores y fundadores de startups a la hora de enfrentarse a una ronda.

Como nos podemos imaginar por su nomenclatura en español (carta de intenciones), el term sheet es un documento que plasma las reglas de juego que van a marcar la negociación de la entrada del inversor en la startup.

Por tanto, es un documento (que se negocia) en el que se fijan los aspectos que el inversor quiere incluir dentro de su acuerdo de inversión (contrato) y que también se plasmarán en las cláusulas del pacto de socios.

En definitiva, es un documento previo al acuerdo de inversión que recoge una primera versión de los acuerdos que, a juicio del inversión, deberían regular la relación entre los fundadores de la startup y el fondo de inversión que se incorpora como socio a la compañía.

Así que vamos a ir entrando en materia.

1. El Term Sheet o carta de intenciones del inversor

El Term Sheet o carta de intenciones del inversor también lo podemos encontrar bajo los nombres de letter of intentions (LOI) o memorandum of understanding y viene a plasmar el interés claro del inversor, o de un fondo, por entrar en una compañía.

Dicho de otra forma, y recordando los pasos que forman el proceso de inversión en una startup, el fondo ha analizado la compañía, le interesa entrar y, además, el comité de inversión ha dado luz verde a la operación.

La entrega de este documento es un paso importante en el proceso, básicamente, inicia el proceso de negociación más formal pero aún no podemos decir que la inversión se vaya a realizar y esté cerrada.

¿Y qué es lo que contiene este documento? Ambas partes, es un documento que emite el fondo y la startup firma y acepta (después de negociarlo), declaran su compromiso de iniciar o continuar las negociaciones para un acuerdo de inversión (interés mutuo o recíproco) y fijan los eventuales acuerdos que hayan alcanzado hasta ese momento (valoración y ticket normalmente) además de establecer las negociaciones futuras que se establecerán.

Como se abre un proceso de negociación, el term sheet también marca las reglas obligatorias de carácter temporal que se seguirán durante el proceso de negociación y cierre:

¿Y esto cómo funciona? ¿Lo que dice la carta es inamovible? La carta de intenciones es lo más parecido a un “pre-contrato”; es decir, el inversor o el fondo nos indica sobre papel cuales son sus condiciones para entrar en nuestra startup y las materias que van a formar parte de la negociación porque aplicará condiciones a las mismas (financiación, gestión, derechos de voto y toma decisiones, vinculación de los socios fundadores o eventos de liquidación de las participaciones en el futuro).

Una vez recibida la carta de intenciones, la startup (y con la ayuda de un abogado que esté especializado en inversión) tiene un plazo de tiempo para aceptar las condiciones, matizarlas o hacer una contra-propuesta de aquellas condiciones con las que no estén de acuerdo y, una vez cerrado todo, sí que se habrán llegado a acuerdos en los aspectos clave que, en teoría, se trasladarán al contrato de inversión si finalmente se lleva a cabo.

2. Esquema típico de un term sheet o carta de intenciones

En el libro “Finanzas para emprendedores” de Antonio Manzanera se aborda muy bien el tema de la carta de intenciones en el capítulo 7 y se describe la LOI con el siguiente esquema:

ContenidoDescripción
Identificación de la operación y de las partesNombres y denominaciones de la startup, el inversor y los fundadores de la startup
Propósito de la inversiónObjeto de la inversión a realizar
Descripción de la inversiónTipo de operación a plantear: préstamo convertible o inversión en capital
Cláusulas reguladoras del acuerdoObjetivo central del documento. Se recogen las condiciones que el inversor plantea para la operación y son las materias a discutir para llegar al acuerdo final de inversión.
Calendario y próximos pasosPlanificación propuesta por el inversor para cerrar el acuerdo de inversión. Normalmente se marcan fechas objetivo.

Y el núcleo del term sheet estará compuesto por cláusulas económicas y cláusulas políticas:

Cláusulas económicasCláusulas políticas
Valoración pre-money y post-moneyComposición del consejo de administración
Liquidación preferenteDerechos de veto o privilegios en voto (mayor peso, por ejemplo)
Derechos de adquisición preferenteDerechos de información
Anti-diluciónResolución de bloqueos
RecompraPermanencia de los fundadores y sus obligaciones
Arrastre y acompañamientoGood leaver y bad leaver

3. El proceso de negociación del term sheet y aspectos clave a tener en cuenta

Un term sheet, por tanto, está sujeto a negociación y, de hecho, se puede considerar un buen term sheet a aquel en el que ambas partes han perdido algo (ha habido voluntad de negociar y se ha llegado a un punto de equilibrio en el que ambas partes ganan y ceden).

Por tanto, tenemos un acuerdo de voluntades para seguir bajo unos parámetros determinados y ya pactados y esto es muy importante porque volver atrás e intentar volver a negociar cosas que ya están cerradas y firmadas en term sheet puede suponer un punto de ruptura del proceso y que la operación, finalmente, no salga adelante.

Así que temas como la valoración, la participación del inversor en el cap table, sus derechos políticos o las cláusulas que se van a añadir al pacto de socios ya no se pueden volver a negociar ni replantear.

Una carta de intenciones puede ser corta y concreta o muy extensa y esto, en cierta medida, va a modular el factor temporal en el proceso de negociación. La clave, evidentemente, está en incluir los aspectos más importantes a negociar porque son los que nos interesa dejar cerrados y con los que todas las partes deben sentirse cómodos.

En este sentido, los apartados clave de la negociación son:

La valoración y el tamaño de la ronda, en teoría, ya vienen fijados de las negociaciones previas y no debería ser algo a discutir. No obstante, el tipo de ronda sí que marca, en cierta medida, las condiciones que vienen en el term sheet.

Por tanto, en rondas para compañías en fases muy iniciales (seed), las condiciones de la carta de intenciones no deberían ser extremadamente agresivas y, si así lo fuesen, quizás haya que plantearse inversores alternativos.

3.1 Aspectos clave que afectan al pacto de socios

Como hemos comentado antes, la carta de intenciones (LOI – letter of intentions) plasma las condiciones en las que el inversor quiere cerrar su participación en la startup; por tanto, nos está dando el marco de operación que tendrá que transponerse en la startup y en el pacto de socios de la misma.

En este sentido, los principales puntos a tratar son los siguientes:

Con respecto a la permanencia, la exclusividad y la no competencia, esto sería un ejemplo real de term sheet abordando este aspecto:

Los Socios Fundadores se comprometerán con dedicación exclusiva al proyecto empresarial de la Sociedad durante un periodo de, al menos, tres (3) años a contar desde la formalización de la operación de inversión, comprometiéndose a permanecer en el puesto que ocupan y a desempeñarlo con el máximo nivel de calidad y eficacia.

En el caso de que alguno de los Socios Fundadores cause baja voluntaria (bad leaver) con anterioridad a la finalización del periodo de permanencia fijado, éste deberá ofrecer en venta a la Sociedad las participaciones de las que sea titular en el momento de causar la baja voluntaria y su precio será el del valor nominal. En el caso de que alguno de los Socios Fundadores cause baja no voluntaria con anterioridad (good leaver) a la finalización del periodo de permanencia fijado, no incurrirá en ninguna penalización.

Los Socios Fundadores se obligarán a no invertir, desarrollar, participar, colaborar o trabajar en cualquier empresa o negocio que desarrolle actividades que entren en competición directa con las actividades que en cada momento puedan ser desarrolladas por la Sociedad.

3.2 Gobierno y política

En cuanto al gobierno de la empresa y los derechos políticos, aquí es donde hablamos de materias reservadas para los inversores, es decir, aquellos aspectos que van a requerir que el inversor tenga que dar su aprobación expresa aún no teniendo la mayoría del capital social.

¿De qué estamos hablando? De los salarios de los fundadores, la entrada de nuevos socios, participaciones que tengan derechos políticos distintos (por ejemplo, que su voto valga doble), la definición del consejo de administración (número de puestos y cuántos le corresponden al inversor), endeudamiento de la sociedad, contratación de directivos, planes de incentivos, stock options, phantom shares

Otro aspecto clave es el de la liquidación preferente, es decir, la protección ante ventas por debajo de la valoración a la que entró el inversor. Un ejemplo de este tipo de cláusulas sería la siguiente:

En el caso de que se produzca una liquidación, disolución, adquisición o venta u otra disposición de una mayoría de las participaciones de la Sociedad, los inversores deberán recibir como ganancias netas la cantidad mayor entre:
1) el importe dinerario desembolsado por los Inversores para la adquisición de sus participaciones en la Sociedad,
2) la cantidad que le correspondería de acuerdo a su participación en la Sociedad.

Y, por supuesto, el derecho a información también es algo que se recoge con la definición, por ejemplo, de los sistemas de reporte e informes que habría que mandar de manera periódica al inversor:

El inversor recibirá la información financiera de la Sociedad incluyendo los estados financieros de cada ejercicio dentro de los treinta (30) días siguientes a la finalización de cada ejercicio y los estados contables provisionales mensuales dentro de los quince (15) días posteriores a la finalización de cada mes.

4. Ejemplos reales de term sheets de fondos de España

El ecosistema de de startups en España es muy transparente y colaborativo y algunos fondos han publicado sus termsheets y se pueden tomar como referencia y como consulta.

Este es el caso de KFund que tiene publicados dos term sheets:

Angels, el brazo de inversión de Lanzadera, también tiene publicado el suyo en un artículo de su blog en el que, además, explica sus características esenciales y los fundamentos en los que se basa. La plantilla está también disponible para su consulta.

Y también está disponible para su consulta el de Point Nine Capital

5. Libros y lecturas recomendadas

En el apartado de libros recomendados, vale la pena tomar como referencia los siguientes títulos:

Y como referencias para complementar, además de los term sheets de KFund y Angels, vale la pena echar un vistazo a los siguientes artículos:

Espero que todo esto os pueda servir de ayuda. Hasta la próxima.

Imágenes: Mikael Blomkvist en Pexels, Giphy, fauxels en Pexels y Edmond Dantès en Pexels

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